2021年06月25日
宏观 海外专题：本次美联储Taper和上次有何不同？
固收 关于存款报价机制改革、政策组合和债市策略的思考
食饮 调味品草根调研：头部清库存成果向好，阶段性促销力度加强
传媒 海外电商年中大促：Primeday增速承压，运营监管趋严
医疗 行业盘点：雍禾医疗招股说明书整理
海外专题：本次美联储Taper和上次有何不同？
段小乐/杨一凡
段小乐
总量研究中心
宏观经济高级分析师
简评：
一、近期美联储流动性边际收紧。
二、美联储Taper临近。除了应对流动性过剩的因素，从经济角度来看，通胀和劳动力市场是否满足美联储Taper的条件？本轮劳动力市场的结构性问题取决于财政刺激和疫情本身，而非货币政策。长期维持超低利率会加速长期劳动力市场扭曲和薪资中枢回落。持续宽松的货币政策可能让通胀成为一个“永久性的而非暂时性”的问题，通胀的重要性随着服务业修复有所回归。
三、本次美联储Taper与上次有何不同？我们认为美联储本轮缩减QE之后，在去杠杆压力、需求回落以及拜登政府加税背景下，美联储难以走上加息之路，且不排除后续货币政策宽松预期重新回升。
四、美联储Taper对资产价格的影响几何？美债短端利率上行，收益率曲线走平；美股确定性调整；商品牛市逐渐步入尾声；黄金价格仍存最后一跌；美元企稳回升；A股走势主线依然取决于我国基本面和货币政策应对，科技成长股优势逐渐显现。
风险提示：疫情出现新的变化、美联储收紧货币政策超预期、需求回落超预期。
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固定收益专题：关于存款报价机制改革、政策组合和债市策略的思考
段小乐
蔡浩
总量研究中心
固收研究团队负责人
核心观点：对于利率后续的走势，当前存在三条演绎逻辑：第一条为经济下行压力→财政政策加码→经济恢复、通胀压力加大→利率上行；第二条为通胀压力→货币政策加速转向→利率上升→经济和资产价格下跌→利率再度回落；第三条是认为通胀是暂时现象，财政发力有限而货币不收敛→利率上下徘徊。但现实并非非黑及白，多种情况并行的可能更大。
对于下阶段债市策略，投资者可攻守兼备，有闲余资金的可择机配置；若长端利率阶段性反弹到3.25%附近，可加仓介入。如果三季度末四季度初，上游价格向CPI传导速度加快，加息预期升温，届时10年期国债收益率可能会反弹到3.5%以上，这将会是一个配置的好机会。
风险提示：通胀风险加剧；经济表现不及预期；疫情的不确定性。
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调味品草根调研：头部清库存成果向好，阶段性促销力度加强
刘宸倩
刘宸倩
消费升级与娱乐研究中心
食品饮料资深分析师
线下调研显示：
1）传统调味品：头部企业促销产品多为自身大单品及基础品类，酱油大单品整体货龄在4个月以下，集中在1-3个月；食醋中千禾及恒顺在促销力度相当的情况下周转情况亦相近，货龄集中在3-4个月；多品牌集中发力健康概念产品。2）复合调味品：天味开始加大促销力度；颐海将中式复调产品包装替换为“筷手小厨”子品牌包装，促销及宣传力度较大，颐海整体货龄较天味新鲜1-2个月，且多头部火锅底料企业均在发力抢占货架陈列。
近期渠道反馈头部企业清库存稳步推进，复合调味品成长空间仍在，但增长放缓，我们认为，短期报表端受行业景气度及公司自身调整等因素扰动，但护城河深厚的头部企业稳步拓展市场份额的长线逻辑具备确定性；复调建议关注下半年旺季需求释放，长期行业集中度有待提升，建议弱化短期业绩要求，下半年布局，关注调整中的头部公司，海天、天味、颐海、千禾、中炬。
风险提示：原材料价格上涨、行业竞争加剧、食品安全问题
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海外电商年中大促：Primeday增速承压，运营监管趋严智控龙头再出发
杨晓峰/廖馨瑶
杨晓峰
消费升级与娱乐研究中心
传媒首席分析师
简评：一、高基数+运输短缺，Prime Day增速预计承压。2021年亚马逊Prime Day为6月21~22日。今年预计实现销售额117.9亿美元，同比增长18.97%（去年同期增长43%）。今年最畅销的品类包括工具、美容、营养品、婴儿护理、电子产品、服装和家居用品。由于疫情的持续，以及运输材料、运输劳动力的短缺等问题导致运输成本上升，或降低商家在利润较低的大促期间提高销量的意愿。2021年折扣力度预计弱于往年。多个大促（沃尔玛与塔吉特）同时开启，或导致消费分流。
二、头部卖家违规导致账号被封，大促期间卖家结构变化。
投资建议：我们认为疫情带来海外线上渗透率显著提升，亚马逊加强对商家刷单刷评论的整治有助于建立并维护健康的电商竞争环境。建议关注电商平台亚马逊及成熟跨境品牌商安科创新。
风险提示：海外疫情反复；海外线上需求回落；运输成本上升挤压利润；品牌参与力度削弱；库存不足不能满足消费者需求；工会罢工抗议；贸易摩擦加剧等。
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行业盘点：雍禾医疗招股说明书整理
袁维
袁维
医药健康研究中心
医疗首席分析师
核心观点：千亿毛发医疗市场，雍禾医疗是最大的服务提供商。毛发医疗服务市场自2016年以来大幅增长。市场规模由2016年的人民币78亿元增加至2020年的人民币184亿元，复合年增长率为23.9%。预期到2025年及2030年，市场规模将分别进一步增加至人民币562亿元及人民币1381亿元。据弗若斯特沙利文资料，2020年雍禾医疗是中国最大的毛发医疗服务商，植发及医疗养固服务中分别占11%及5%的市场份额，长期的市场培育让市场与公司共同进步，未来有望伴随知名度及口碑的不断上升实现快速成长；高线城市为发展起点，业务不断向下延伸。自成立以来，公司以需求大，人口多，收入高的一线城市如广东、浙江、江苏、山东。公司结构合理运营高效，标准、规范、专业的服务促进经营质量不断提升。公司收入从2018年的9.3亿元增长到2020年的16亿元，实现高速增长，18-20年CAGR 32.4%，年度利润也从2018年的5000万元上涨到2020年的1.6亿元，前景可期。
